观点指数2023年，国内经济经历新冠疫情后并未呈现出明显的反弹，叠加地缘冲突爆发引发的大宗商品价格暴涨，如何妥善应对？延续可持续发展的策略成为重中之重。

(资料图)

而全球金融行业和资本市场则应用 ESG 投资作为资本市场应对未来挑战的重要举措。ESG 投资正在从概念性金融产品走向全面实践，成为引领全球金融与实业市场的革新战略。

在“双碳”战略的背景下，中国 ESG 发展亦进入高速发展的时代。中国政府继续出台了一系列关于碳排放市场以及公司治理等方面的举措。与此同时，在资本市场高质量发展和金融领域进一步对外开放等有力措施的推动下，中国投资机构积极将ESG纳入投资策略，中国的 ESG数据和研究能力正在逐步崛起 , 公募基金管理人进一步加强了ESG公募基金产品的研究、发行和投资管理。

然而，通过对样本企业的调查分析，部分企业发布的社会责任报告只是追随潮流，缺乏具体的节能减排规划，没有对应的绿色金融能力，更无法让投资者了解其可持续发展路径。

观点指数对于ESG的研究从金融角度作为主要抓手，评估其在金融、投资价值与“去碳化”之间的联系。在数据层面，从非财务数据入手，诸如碳排放、绿色建筑面积、员工人数、减排措施等，来推演财务数据，例如现金流、融资规模、或有负债等等。最后依然会落脚于企业的财务与经营状况。

ESG对于观点指数而言是一份加密的财务报告。

ESG重要性突显，问题与挑战仍需面对

中国内地与中国香港对于ESG相关信息的披露程度存在差异。整体而言，香港上市房企对于ESG理念的起步与执行相对较早，市场主导性更强，披露要求也更加严格，已成为必要的风险考量框架；相对而言，中国内地上市房企起步较晚，信息质量较为单薄，主要为政策主导性驱动。

从目前A股上市公司公布的 ESG 报告来看，大部分企业侧重披露 ESG 相关的管理政策，对于执行方法和具体举措，以及反映执行效果的数据则相对披露有限。当前，无论是企业还是投资者都明确政策的意义，但是如何因地制宜将其转变为自己的具体措施尚需时日。

由于ESG有别于传统财务信息，全球的评级也未形成统一的标准，多元化趋势较为显著。国内ESG评级与ESG报告一样均处于起步阶段，在评级指标、评级方法、信息披露几个方面缺乏统一、规范、有效的标准。

随着ESG投资的兴起，以及绿色债券低成本的诱惑，"漂绿"问题逐渐渗透到资本市场。为吸引资金流入，部分机构与企业在产品投资策略中宣介符合ESG标准或绿色建筑用途，实则并未在标的筛选过程中采纳ESG相关策略。加之市场中ESG评价机构不同、评价结果各异，"漂绿"行为变得隐蔽而难以甄别。底层资产是否符合绿色建筑标准、绿色债券的资金投向、呈现出的绿色产品属性，均成为投资者选择ESG标的的困难。

数据来源：企业公告，观点指数整理

注：样本池为观点指数跟进的61家房企；标题中"ESG报告"指房企公开发行的"环境、社会及管治报告"、"企业社会责任报告"、"可持续发展报告"的统称。

观点指数发现，中国内地因为政策导向性的原因，对于ESG相关信息的披露较为滞后，近10家企业于2021年才开展披露工作。不仅如此，内地上市房企的可获得的绿色金融融资份额较少，绝大部分绿色建筑只应用在高级写字楼与高端住宅，缺乏具体的节能减排数据或执行方案。

ESG所带来的影响不仅仅拘泥于房企这一环。还有一个由投资者、融资人、合作伙伴以及建筑材料供应商组成的生态系统，共同构成了房地产价值链。虽然这些法律法规直接影响房地产开发公司，但与可持续性有关的报告和透明度要求必须在整个价值链上实现。

私募基金绿色投资异军突起

以不动产为基础延伸出的产业链在实现碳中和目标前，必须先解决实体经济的低碳转型，而资本市场的支持是良好的“助燃剂”。其中，绿色金融体系的完善建构更是决定资金有效配置的先决条件。

不过，建构绿色金融体系工程浩大，其中有上下层级，有组成要素，更有逻辑链条贯穿其中，并不等同于绿色债券的发行。特别是，当国家明确绿色目标后，以金融推动绿色目标的重点工作之一在于选出合格的实体经济活动，进而通过金融工具将资金引入，推动绿色目标的达成。

实现行业绿色发展目标的关键之一，在于社会资本与低碳转型的高度融合。产业低碳转型所需资金庞大，目前缺口明显，而社会资本的参与度更事关成败。“社会资本”以民间的绿色投资、绿色基金等为主，包括绿色私募股权（PE）和绿色创业（VC）的投资基金。

为何私募基金能成为未来ESG的重要动力？

私募基金包括PE、VC、私募证券投资、私募资产配置等基金。近年来，中国私募基金规模日益茁壮，成为民间资本中不可或缺的部分。而且，从产业投资策略的视角看，PE和VC的投资偏好符合绿色产业的生命周期。当前地产行业依然存在“重资产，轻运营”的现状，这类基金的投资期限长、风险容忍度高，又贴近市场运作，具有积极参与投后管理的优势。

另一个是时间问题，低碳转型活动的技术不确定性高，其发展过程需要创新试错，历经多年才能出现成效。由这个角度看，PE及VC股权投资显然是合适的转型资金来源。特别是当前民企普遍出现融资匮乏的问题，想开展多元化赛道难度很大。不动产链条上的企业除科技园区以外，几乎很难进入如新能源开发、储能技术升级等领域。

观点指数认为，从风险承受力和投资周期看，传统的信贷、债券等融资方式难以匹配，而私募投资主体的匹配优势明显。

短期内绿色债券仍为绿色资金主要来源

从近5年的数据来看，香港市场逐渐成为全球最大的绿色债券市场之一，发展迅速。内地市场在2020年以后也呈现出较快的增长，但整体规模相比较低，且“绿色”理念的落地仍有较大空间。

数据来源：企业公告，观点指数整理

注：港币与美元按历史汇率进行换算

观点指数发现，当前房企及相关产业的绿色债券市场报告呈现出主体多元化与资金多样化的明显趋势。

在样本企业的甄选中，太古地产的绿色金融框架更为成熟，其资金来源的多样性以及成本管控能力得到了资本市场的认可。

数据来源：企业公告，观点指数整理

上述数据表明，太古地产的到期日期全部在2030年年末之前，这反映企业对于2030可持续发展的前瞻性布局。据悉，上述债券所筹资金净额将用于公司全新或现有的绿色项目或为该些项目提供再融资，涵盖绿色建筑、能源效益、可再生能源、用水效益及污水处理，以及如何应对气候变化等。

数据来源：企业公告，观点指数整理

此外，若从绿色债券的募集资金投向来看，按气候债券组织的分类方案划分，在中国内地资金投放最多的是低碳交通领域，占2021年发行总额的33%，而建筑部门只有9%的占比，再次说明房企发行规模偏低。若对比中国香港市场，建筑领域是最大的资金投向，占37%。领展和太古地产紧随港铁，并列私营部门最大发行人，两者均已发行基准规模5亿美元的交易。

作为高端物业的缔造者，太古地产的绿色金融框架与金融机构的联系同样十分紧密。

太古地产是香港及中国内地唯一获纳入道琼斯可持续发展世界指数的发展商，于2019年7月宣布该公司首笔与可持续发展表现挂钩贷款，与东方汇理银行达成协议，将一笔于2017年订立的港币5亿五年期循环贷款转为与可持续发展表现挂钩贷款，其利率将因应公司的环境、社会及管治表现调整。在此贷款框架下，东方汇理银行将每年下调利率。

贷款所得资金将投资于支持实践太古地产2030可持续发展策略订立的目标，如采用先进的节能技术，以及支持发展中的绿色建筑。

绿色建筑进程加快，“双碳"前路道阻且长

绿色建筑是当前房企绿色融资的最主要投资方向。同时，"绿色低碳"、"绿色建筑"、"智能楼宇"等逐渐成为衡量ESG评级的主要考虑因素。

2021年，全国主要城市新交付写字楼中超过40%拥有或申请绿色认证。德勤中国分析认为，考虑到建筑领域在中国的能源消耗和二氧化碳排放中占比较大，购物中心、酒店、办公楼宇等对气候的影响也必然受到关注。

然而，市场同样对绿色建筑表达了担忧，也逐渐意识到潜在的危机。绿色建筑、ESG投资理念和非绿色建筑相比会产生一定的租金和资产价格溢价，在业内被称为"绿色溢价"（Green Premium）。经济下行环境中，到底有多少投资人愿意为此"买单"？可持续的动力是否会面临挑战？这些都是不容忽视的问题。

观点指数发现，当前绿色建筑类型主要以高级物业、商业地产以及产业园区为主，主要是受到投资偏好影响。

目前，绿色建筑的投资者类型以国内保险机构、境外长期基金和地产基金为主。该类投资者的投资策略非常广泛，除了追求传统核心地段资产的长期策略，近年来基于资产稀缺性加上供给侧收紧的市场环境，增值型物业投资正逐渐成为市场主流，特别是在资产升级改造方面。投资者倾向于买入能够产生稳定且灵活现金流的物业，因此重新开发及改造项目备受市场追捧。在这方面，着重物业质量、高效运营和低碳环保的绿色建筑因其增值效益，开始进入投资者的视野。

随着绿色建筑政策的落地实施，以及部分先行房企成功塑造的可持续发展形象，尤其是港资房企（如太古、新鸿基、新世界等），绿色建筑开始受到更多同行的关注。与此同时，近年来许多国家主权基金或养老基金、保险公司等，其内部投资指引开始出现针对ESG投资的规定，譬如外汇基金进行房地产组合投资时，物业的绿色认证将会是重点的考虑之一。

绿色建筑在商业地产中的经济效益同样突出。观点指数与施耐德电气联合发布的《2022数字化运营白皮书》中指出，现阶段商业楼宇的运维成本通常是建造成本的3-5倍。企业相关负责人也透露，绿色建筑项目的引进或将为企业每年节约20%-35%的能源与人力支出。

数据来源：企业公告，MSCI，观点指数整理

观点指数认为，当前绿色建筑产业发展的阻碍不是来源于技术层面，而是经济价值层面。绿色金融经常被视为加速绿色建筑发展的催化剂，因此绿色建筑的投资回报成为投资者与行业最关心的核心问题。

市场对绿色建筑的投资意愿或预期如何，溢价是否真实存在？

当前，拥有绿色建筑认证与评级是考虑投资绿色资产的先决因素，说明绿色认证有着不可或缺的标签作用，预计能为投资者进入绿色投资领域提供更多的信心。不过，对于绿色建筑的国际评级，当前内地房企普遍没有获得国际市场的认可。

数据来源：企业公告，MSCI，观点指数整理

绿色改造的升级潜力被认为是次要考量因素，投资者基本看好绿色建筑的发展潜力，与目前市场主流的增值型投资策略相符。估计随着更多有关高科技及节能减排数据的即时量化与分析，投资者较有信心能更准确地评估和实时监测物业的表现，来进行投资决策。这也表示亚洲投资者开始更关注全面的绿色管理模式，GRESB指标受到更多投资者的了解与认同。

绿色资产在内部回报率(IRR)的表现，预计会超过较多非绿色资产。但是，在过往调研中，部分企业管理者可能认为需要预留一定的风险溢价，因此对绿色资产IRR的预期更高。现金流增加是最直接提高IRR的方式，观点指数认为，认为绿色资产能通过节省运营成本带来额外的现金流。

社会治理披露不足，管理体系有待提升

当前，房企对于社会层面的信息披露，主要集中于员工与捐赠两个层面。

员工方面，就业人数前三甲的房开企业分别为万科企业、保利发展、中海发展；就业人数前三甲的物业企业分别为碧桂园服务、雅生活、中海物业。在2020-2021年员工人数实现100%增长的房业中，物企员工规模逐步增长。其中增长翻倍的物业企业包括：华发物业服务、碧桂园服务、世茂服务。

但也不乏部分企业在收缩员工规模。其中，合景泰富集团、华侨城、建发国际集团等企业2020-2021员工数量减幅超过30%。

捐赠层面，根据福布斯中国发布的2021中国慈善榜，上榜企业行业集中度方面，房地产行业捐赠企业数量最多，前100家中占了29家，榜单前十名中有6家均为房企。

据2021年房企ESG报告显示，可统计到房企向社会累积捐赠总额超过470亿元。其中，碧桂园累计参与社会慈善捐款超100亿元；龙湖集团累计捐赠17亿元；中南建设累计投入慈善资金超10亿元；远洋集团累计支持社会公益款项5.3亿元。

ESG投资的评判标准相对而言是软性的，但对投资人来说，ESG投资所能带来的利润却不能过于缺少量化。

目前，我国A股市场监管尚未出台强制的ESG披露框架。统计数据显示，截至2021年末，25.18%的A股上市公司（不含北交所）披露ESG报告（CSR报告或可持续发展报告），近三年来一直维持在四分之一的披露比重。针对已发布的ESG报告分析显示，不少数据在指标定义、统计口径、可靠性方面都面临较大的改进空间。

量化数据匮乏、披露标准不一致等难题，对于投资人来说都是ESG投资面临的挑战。投资人对投资标的的ESG表现评价，需要切实的量化数据支撑，例如考量企业的治理架构、董事会成员组成、员工福利和激励措施、管理供应链环境和社会风险的能力等。

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